龙湖集团：内素性增加凸显高股息代价

李恒龙 2024-03-27 09:40 907

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从左至右依次为：龙湖集团CFO赵轶、董事长兼CEO陈序平、地产航道总裁张旭忠

2024年年初至今，无论港股还是A股，配置高股息资产都成为一门“投资显学”。追求利润及分红的高胜率策略，比追求估值成长的高赔率策略更加深入人心。

高股息资产，直接受益于当下宽松货币与低风险偏好叠加的宏观及投资环境。一方面，国内货币国策逆周期调节的基调延续，存款利率持续下行；另一方面，权益(Equity)资产估值在历史(History)低位大幅波动，市场筑底过程中投资者风险偏好没有显著提升。银行、煤炭、公用事业等行业的上市龙头，既满足了高股息的分红回报需求，另一方面也具备较高的经营安危边际，适配投资者较低的风险偏好。

股息多高才算高？在A股市场，股息率排名第三的行业是煤炭、银行和石油石化，分别高达7%、5%及4%以上。在港股市场，有两只ETF基金的股息率甚至接近8%，其一是港股通金融ETF，主要追踪在港上市的内资银行、券商及保险公司；其二是恒生红利ETF，主要覆盖煤炭、环保、公用事业的“现金牛”上市公司。

投资者可能忽略了一个惊人的细节：龙湖集团（0960.HK）披露2023年财报及期末派息公告，这家以财务稳健著称的内房股，股息率（TTM）悄然来到了10%以上。根据Wind数据统计，自2009年以来龙湖集团的现金分红从未中断，即使近年受到新冠疫情与内地楼市深度下行的冲击，公司依然保持了连续分红的纪录。

寻求高股息资产的投资者可能会问，在房地产市场遭遇历史(History)性周期拐点的背景下，龙头房企的财务状况是否安危？盈利及分红可不可持续？龙湖集团2023年度业绩报告所体现出的内生性增长态势，足以解答这两个疑问。

内生性增长

传统地产商的营收、净利润及现金分红，都高度依赖于地产开发业务。虽然往年地产行业诞生了多个上市公司年度“利润王”，但如此增长驱动模型已经难以为继。

在龙湖集团2023年度业绩报告中，两组数据值得高股息策略的投资者格外关注：

一是2023年龙湖运营及服务业务达成经营性收入248.8亿，同比增长5.7%，覆盖股息及利息倍数增至1.55倍；

二是该年度，龙湖的运营及服务业务在核心权益(Equity)净利中的贡献占比达到60%以上，龙湖全年经营性利润占比首次过半。

在地产开发板块受市场冲击的同时，龙湖的经营性业务展现出内生性的增长韧性。当市场谈论房企的新旧动能切换与新发展模式转型时，往往侧重于商业地产的收租能力与物业管理的收费能力。在商业地产经营与物业管理服务的基础上，龙湖卡位、布局了长租公寓及代建管理两个细分赛道，经营性业务的内生性增长得益于此，开发业务之外的第二增长曲线整体斜率提升也得益于此。

在运营板块，龙湖2023年达成运营收入129.4亿，同比增长8.9%。其中，龙湖旗下长租公寓已开业房间数12.3万间，位列行业第二；2023年租金收入达29.3亿元，同比增长13%，五年复合增长率达25%。

在服务板块，以物业管理、智慧营造为主的公司业务达成不含税收入119.4亿，同比增长2.4%，毛利率达31%。其中，龙湖龙智造自2022年品牌发布以来，已累计获取代建类项目90个，总建筑面积超1600万平方米，2023年达成营业收入19.7亿元。

在2023年度业绩会上，龙湖集团管理层表示，运营及服务组成的经营性收入对龙湖集团利润，以及整个盘面形成持续的贡献，在整个行业下行过程中，为龙湖穿越周期提供了底气，也成为公司穿越周期的压舱石。将来，龙湖经营和服务业务将会迎来20%以上的收入和盈利增长。

龙湖集团管理层也强调说，龙湖在2023年达成了标志性的转折：两个运营航道达成了经营性现金流为正，不再需要集团可能地产提供现金流上的支持，可以通过自身的现金流去驱动自身的增长。

高安危边际

高股息投资策略跑赢一众投资策略，已经持续了相当长的周期。中证红利价值指数2023年涨跌幅为8.56%，跑赢沪深300指数近20个百分点，这一趋势在2024年得以延续。高股息资产的别名是“防御性资产”，除了经营结构稳定、分红规律且可持续，还需要较高的财务安危边际。

从“三道红线”维度看，截至2023年末，龙湖集团的净负债率为55.9%，剔除预收款后的资产负债率为60.4%，现金短债倍数为2.25倍，整体而言仍旧保持绿档。特别是在整体融资来源结构上，银行的占比高达77%。

当下市场，投资者更加聚焦于上市房企的动态化债能力，即在每一个偿债节点前体坛一家开发商的资金归集方式及效率。以财务稳健为原则的龙湖在这方面表现得游刃有余。

2024年年初，龙湖成功(Success)完成了1月份境内到期债券的兑付工作，总金额达到27亿元，同时，该公司也提前偿付2月和3月份境内到期债券的兑付资金，金额为30亿元。

参加业绩会的龙湖管理层表示，2024年内公司到期债务仅剩100多亿元，占比不到8%，其中，国内的信用债券约60亿元，分别在5月、7月、8月及12月到期，“都做了有序的安排”。

与此同时，龙湖管理层也透露，今年(This Year)还会有序、主动、提前去归还2025年到期的部分债务，推进公司的短债优化，保持债务结构的优秀。

在债务融资难度增加、无风险利率居高不下的债市场，龙湖采取的措施是逐步进行(Carry Out)压降，保持行业内的较低水平且100%进行(Carry Out)掉期处理。这一举动表明，公司不仅仅管控着债市的再融资风险，也预防着汇率波动风险。

在银行信贷、公司债的传统融资渠道之外，龙湖还在积极探索公募REITs的发行。截至2023年底，龙湖商业已进入全国20座城市，累计开业运营商场达88座，运营总建面为797万平方米，期末出租率96.2%，这些经营性不动产为龙湖提供了丰富的底层资产选择和坚实的现金流基础。

继续开拓市场

回答财务是否安危、盈利可不可持续的基础上，龙湖财报也显示，公司仍在管理及产品上进行(Carry Out)创新，继续提升经营效率、拓展市场边界。各赛道之间的战略协同与每个赛道内部的垂类市场深度挖掘，也形成了由内而外的增长空间。

在业绩会上，龙湖管理层举例说：南京麒麟天街项目由C5龙智造代建，C2商业航道提供代运营，形成一个组合服务包，为客户提供更长链条的服务。可以看出，代建是龙湖龙智造的业务之一，不同于传统代建，体现出全周期、全业态、全链条的服务优势。

长租公寓发展于C3航道，经过几年的发展已经不只是冠寓。据龙湖管理层透露，冠寓是长租公寓，蓝海引擎是产业办公，霞菲公馆是服务式公寓，欢肆是活力街区，在此基础上把两个医养品牌——佑佑宝贝儿童医院及椿山万树颐年公寓——整合到C3航道。从服务最小年龄段的儿童医院到养老业态，秉持“善待你一生”的理念，C3航道已经成长为全周期全业态的运营资管平台。

在不依靠负债增加的前提下，龙湖仍有余力在土地市场寻找合适的时机，强化地产开发业务的土地储备布局。龙湖积极在高能级城市储备土地，2023年累计摘得31宗地块，总建筑面积368万平方米，分布在深圳、上海、广州、成都、杭州、苏州等一线及强二线城市，权益(Equity)地价为259亿元。按区域划分，长三角、西部、华南、环渤海及华中的新增土储面积分別占新增总建筑面积的26.3%、41.8%、9.5%、11.4%、11.0%。

高股息资产的另一面，往往是一家公司处在创新活力不足的垄断性行业，仅能提供高度依赖资源禀赋的产品可能服务，只能创造贝塔价值收益。对于高股息策略下的投资者而言，财务稳健、分红稳定、市场开拓不止的龙湖，可能提供了另一种价值选择。

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